**华泰宏观：美联储或在3月会议放缓缩表**

近期，金融市场密切关注美联储的政策动向，尤其是关于缩表进程的最新进展。华泰宏观团队根据当前的经济形势和政策背景，预测美联储可能会在3月的会议上宣布放缓缩表步伐。这一预测不仅基于对美国经济的深入分析，还充分考虑了美国政府触及债务上限对美联储决策的影响。

自2022年6月以来，美联储启动了缩表计划，旨在通过减少资产负债表规模来控制通胀，并引导经济平稳着陆。截至2025年初，美联储的资产总规模已显著下降，这一举措对金融市场产生了深远影响。然而，随着美国政府在2025年1月触及债务上限，财政部的现金管理操作开始变得复杂且充满不确定性，这无疑给美联储的缩表计划带来了新的挑战。

债务上限问题使得美联储在判断准备金规模时面临困难。一方面，财政部为了维持政府开支，不得不采取非常规措施，如消耗财政部一般账户（TGA）余额。这一操作导致流入银行系统的现金规模增加，从而机械性地提高了银行准备金规模。另一方面，一旦债务上限问题得到解决，财政部净发行上升，TGA余额回升，准备金规模可能会快速下降。这种不确定性使得美联储在决定缩表速度时更加谨慎。

美联储在1月的FOMC会议纪要中明确提到，在债务上限问题解决之前，可能会暂停或放缓缩表。这一表态反映了美联储对当前经济形势的审慎态度，以及对避免重蹈2019年过度缩表覆辙的决心。当时，由于误判准备金规模，美联储导致短端利率大幅波动，不得不重启量化宽松政策以增加银行准备金规模。为了避免类似错误再次发生，美联储此次显然更加谨慎。

当前，尽管各项指标显示准备金规模仍处于充裕区间，但美联储仍选择可能在3月FOMC会议上宣布放缓缩表。这一决定背后有多重考量。首先，从量的角度来看，准备金占银行总资产比例和占GDP比例都已接近充裕与充足转换的阈值。这意味着，如果继续按照当前速度缩表，准备金规模可能会迅速降至较低水平，从而对金融市场产生不利影响。

其次，从价的角度来看，部分货币市场利率已出现季末大幅波动的现象。这进一步表明，准备金规模的充裕性正在受到挑战。如果美联储不采取行动放缓缩表，这些货币市场利率的波动可能会加剧，进而引发更广泛的市场动荡。

此外，美联储还开发了一系列高频监测指标来追踪准备金情况。这些指标包括Fedwire系统中银行延迟支付的结算比例、银行日内透支的频率和规模、国内银行在联邦基金市场的借款占比等。通过这些指标，美联储可以更加全面和及时地掌握流动性水平，从而做出更加精准的决策。

然而，放缓缩表并不意味着美联储将完全停止缩表。相反，美联储计划在债务上限问题解决后重新评估何时完全停止缩表。这一过程将取决于多个因素，包括经济数据的表现、通胀趋势以及金融市场的稳定性等。预计最终的缩表时点将被推迟到2025年下半年。

值得注意的是，美国政府债务上限问题的解决时间存在不确定性。虽然众议院共和党已通过的预算决议中提高了债务上限，但具体通过的时点仍需观察。如果债务上限问题能够在年中得到解决，那么下半年美债供给可能会有明显提升，TGA余额也将快速上行，这将对准备金规模产生进一步影响。

在放缓缩表的同时，美联储也在考虑资产负债表的结构调整。根据1月FOMC纪要，委员们计划在停止缩表后调整所持资产的结构。具体而言，美联储将减少抵押支持证券（MBS）的占比，增加国债的占比，逐步回归以国债为主的资产负债表结构。这一调整将有助于美联储更好地管理流动性，并降低金融市场的不确定性。

此外，美联储还在考虑缩短所持国债的期限结构，使其更接近存量国债市场的期限结构。这一举措将有助于降低私人部门所面临的久期风险，并推动美债收益率的回升。然而，这一过程也可能对金融市场产生一定影响，需要美联储密切关注市场动态并做出相应调整。

综上所述，华泰宏观团队认为美联储在3月会议上放缓缩表的决定是基于对当前经济形势和政策背景的深入分析而做出的。这一决定旨在避免重演2019年过度缩表的错误，同时确保金融市场的稳定性和可持续性。随着债务上限问题的解决和经济的进一步发展，美联储将根据实际情况灵活调整缩表步伐和结构，以实现其政策目标。